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| 中国期货经纪业的现状与发展 | ||||
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发布者： 朱运德律师
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中国加入WTO，在全球经济一体化的大背景下，国内市场与国际市场对接，企业进入了一个价格风云变幻的时代。由于我国的风险输入与输出比例极不对称，各类企业迫切需要借助有效的避险手段来保护并促进自身的发展；期货市场具有发现价格、规避风险的独特功能，是企业进行生产经营风险管理的首选工具。 根据“三次竞争论”，第一阶段的竞争是初级产品和资源的竞争；第二阶段的竞争是工业产品市场的竞争；第三阶段的竞争是金融业的竞争。21世纪，金融业尤其是金融衍生工具市场上的竞争将成为一个重点，因为搞不好“几十年创造的财富一夜之间被拿走了”（马来西亚前总理马哈蒂尔语）。在我国目前的金融体制还很不完善的情况下，我们对外承诺在3—5年内开放金融市场，这意味着我国金融体制改革已进入倒计时，可谓时间紧、任务重。期货业作为金融服务行业是资本市场不可分割的部分，因此，在放开汇率、利率等市场的同时，只有健全期货市场，才能做到管而不死，放而不乱。 经过前几年的治理整顿，我国期货业已开始走上规范发展的道路。国家从经济发展的战略高度廓清了期货市场发展的总体思路，在方针政策上明确提出要稳步发展期货市场，并将其纳入国民经济发展“十五”规划，从而为期货业的平稳健康发展创造了十分宽松的政策环境。由此可见，无论是从认识的统一，还是政策的支持，无论是从经济发展的客观要求，还是入世的强力推动来看，我国期货市场的发展已由内至外形成一股合力，不断向人们昭示着中国期货市场春天的正式到来。 期货经纪业，作为期货市场不可或缺的重要中介环节，也纷纷厉兵秣马，以期在大好形势下一试身手。然而，我们应该清醒地认识到，新一轮的发展不是过去繁荣的简单重复。作为业内人士，面对新的发展机遇，如果不总结过去失败的经验教训，盲目作为，必将重蹈覆辙，甚至可能毁掉整个行业。因此，我们有必要对中国期货经纪业的现状、发展动态进行深入的研究分析，以使整个行业上一个新台阶。 一、目前中国期货经纪业的现状 1规模小且平均化 据统计，目前我国期货经纪公司有180家左右，笔者以2001年上半年公布的信息为基准，选取了其中数据比较齐全的148家作为样本公司进行分析。研究发现，中国期货经纪公司的资本实力整体上是比较小的。148家样本公司中注册资本最低的为3000万元，最高的为1.6亿元，全部样本公司的平均注册资本为3209.77万元。笔者将期货经纪公司的注册资本分为四类，结果发现，期货经纪公司注册资本为3000万元的有128家，占全部公司的86.5％，刚刚达到《条例》中所要求的最低注册资本；注册资本在3000万元和5000万元之间的公司有15家，占总数的12.2％；而注册资本在5000万元和1亿元之间的公司有4家；注册资本超过1亿元的公司只有1家。 显然，期货经纪公司的注册资本状况呈现平均化的态势，且整体规模较小。这使国内期货经纪业无法实现规模集约经营和个性化专业发展，整体水平难以提高。这一点从中国期货业协会最新公布的2001年上半年全国期货经纪公司代理额排行榜中也可见一斑：黑龙江北亚、上海金鹏、中粮期货名列三甲，总代理额分别为41641862945元、32180927850元、28890737050元，分别占全国期货市场交易额的3.61％、2.79％、2.51％；排名前十位的期货经纪公司的总成交金额占全国期货市场交易总额的22.61％；排名前50位的占65.58％；排名前100位的占88.53％。与此形成鲜明对比的是，在美国，前20家期货公司的交易额约占全国期货市场交易总额的80％。差距之大，不言自明。 2职能不健全 我国的期货经纪公司与国际相比较，还不能叫期货经纪公司，或者只能称为职能不健全的公司。国际上的期货公司，各国都定性为金融服务公司，属于金融服务业，具有经纪职能、结算职能、场外交易职能、期权发售职能、基金管理职能、客户的顾问服务职能、融资职能等等，每个期货公司各具特色，共同为市场提供综合性的服务。而且，国外的期货经纪业均实行多级代理制，期货公司有交易所会员与非交易所会员、结算会员与非结算会员之分。各期货公司根据自己的实际情况在多级代理体系中进行自我定位，相互分工协作，共同发挥中介职能。然而，反观我国的期货经纪业，情况却与之大相径庭。放眼望去，所有的期货公司一律是纯之又纯的期货代理商，是一种按照现货证券代理计划的如同证券营业部代理业务的公司，其收入来源有90％以上为佣金费（确切地说应是手续费）。在中国的期货市场上，所有的期货经纪公司既是交易会员又是结算会员，且各期货经纪公司只能代理终极客户交易，不可自营或代理其他期货经纪公司。于是，各期货公司可谓是具有典型的“中国期货市场特色”——整齐划一，对市场多元化的需要熟视无睹，彼此毫无区别，没有创新，没有个性，更谈不上分工与协作，只是在狭窄的代理业务空间低水平竞争。 3营业部泛滥，恶性竞争情况严重 基于我国期货经纪公司只能开展单一的代理业务，期货营业部是目前期货经纪公司拓展市场渗透范围最为有效的途径。然而，随着营业部的增多，彼此之间的竞争越发激烈，为抢占市场，各期货公司惟一能做的就是设立更多的营业部，从而致使竞争更加白热化，造成恶性循环，经纪能力过剩。 另外，值得注意的是，期货营业部的设立呈现较强的地域分布特点，即向三家交易所所在地集中的现象比较突出。我们选取的148家样本公司共设了91个营业部，设在三家交易所所在地及北京（因为它是全国经济、政治、文化中心）的营业部有56个，占全国总量的61.5％。其中，上海的营业部最多，达到了23家，占全国的25.3％，郑州的营业部有13家，大连的营业部有9家，而北京也有11家营业部。 期货经纪公司热衷于在交易所所在地设立营业部，主要是试图获得期货市场交易信息的优势。但这种在博弈论中被称为个体理性导致的群体非理性行为（又称为市场的盲目性），直接导致了营业部的过度竞争，尤其是交易手续费的恶性竞争。何况，随着信息技术的发展，所谓的信息优势会大大弱化，这将使得这种不合理的分布更无意义可言。 4“劣币驱逐良币”现象 针对我国期货经纪公司规模小、业务职能单一所带来的种种问题，业内及有关方面开始逐渐认识到，为市场提供综合性的服务体系才是期货公司的出路所在。于是，在期货市场整体回暖的形势下，许多期货经纪公司开始增资扩股，纷纷招募新股东的加盟。同时，追逐资本利得的投资者们似乎也嗅到了期货市场的召唤，在各公司主体之间挑选合意的投资目标。但令人感到费解的是，一些投资者所选择的投资对象往往是经营管理松散、信誉低下的公司，出现了所谓“劣币驱逐良币”的怪现象。这似乎与其追求投资收益最大化的本性相去甚远。 综上所述，中国期货经纪业目前的发展明显有悖于国际惯例，它违背了规模经济、作为市场竞争主体的企业特质、市场供求平衡、市场供求平衡、市场优化配置资源实现优胜劣汰等一系列经济学原理。 二、原因分析 1历史原因 由于期货市场的特殊性，在早些年，社会上各个层面对期货交易普遍持否定态度。在这种情况下，中国期货经纪公司先于交易所而产生了。最初的期货公司完全做外盘，是国外期货交易所二级以下的经纪代理机构，如广东万通和中期都是做外盘起家的。我国正式引入期货市场后，由于缺乏有效的监管机制，在地方利益的驱动下，各部委、地方政府纷纷筹建期货交易所，大力扶持期货经纪公司的组建，较低的市场进入门槛致使期货公司的数量盲目扩张。截至1994年底，共有1000多家期货经纪公司相继成立。后来经过治理整顿以及1999年期货经纪公司最低注册资金的提高，目前大约仅有180多家期货经纪公司。但由于期货市场还处于萎缩后的恢复阶段，有限的市场规模限制了期货公司近期的发展空间。 2期货经纪业的有关法规 期货市场化解价格波动风险的功能，是由期货市场分层次的市场结构决定的。“金字塔”状的市场结构由下到上大致可分为三层，依次为广大市场参与者，包括套期保值者和投机逐利者，非结算会员和结算会员（经纪公司），以及结算机构。其中结算机构只需承受具有结算会员资格的期货经纪公司所冒的风险，结算会员承受非会员的风险，会员和非会员的经纪公司承受顾客的风险。 与“多渠道少环节”的现货市场构筑理念相对，期货市场的结构特点是“少渠道多环节”，以求将价格波动风险层层分担，起到“减震器”的作用。因此，国外一般都实行多级代理制，上一级对下一级进行风险控制，这样不但加强了整个期货市场体系的“减震”效果，而且有利于具有不同规模、不同专长的期货公司之间的分工协作，形成立体式的竞争与合作的统一体。另外，在保证金的收取上，国际通行的惯例是经纪公司对客户双边收取保证金，而交易所对会员经纪公司则是根据其净头寸单边收取保证金，这样就会在期货公司积淀较充裕的资金，从而有助于期货经纪公司开展融资等多项业务，吸引潜在客户，扩大市场容量，活跃期货交易，进而使期货市场的功能更好地发挥。 然而，反观我国的有关法规，情况则大不一样。由于我国早期期货市场的无序扩张，导致期货市场的违规事件频频发生。为抑制期货市场的不规范，国务院于1994年5月16日发出了《关于坚决制止期货市场盲目发展的通知》，对期货交易所进行会员制改造；停止了期货经纪公司开展的境外期货代理业务。1996年2月23日国务院批转证监会《关于进一步加强期货市场监管工作请示的通知》，规定国有企业参与期货市场只能从事与其生产经营相关品种的套期保值交易，各类金融机构一律不得从事商品期货的自营和代理业务。1998年9月国务院下发了《关于进一步整顿和规范期货市场的通知》，整顿期货经纪机构，一律取消兼营机构的代理资格；调整期货监管体制，各地方政府的证券期货监管部门和交易所以中国证监会领导为主。至此，我国目前的期货市场框架基本形成：期货 市场由交易所、交易所会员（包括期货经纪公司会员和非经纪公司会员）、客户（包括套期保值者和投机者）组成，规定所有的期货经纪公司都必须拥有自己的交易席位，不可自营，只准代理；非经纪会员只可自营，不得从事代理业务。期货结算职能由交易所的结算部负责，直接面对所有的交易所会员进行结算。这种以治理整顿为出发点的政策，当时确实起到了一定的积极作用，但是在期货市场规范发展的今天，他们却着实变成了“裹脚布”，导致了我国期货市场的一些畸形现象。 3投资意识 在市场经济中，资本的所有者属于食利阶层，他们通过出让资本这一生产要素的使用权来参与社会收入分配，这必然造就其追求资本收益最大化的本性。因此，从理论上讲，其资金投向一定是能够给他带来最为丰厚的利得回报的项目。期货经纪公司属于金融服务机构，由于它负责保管客户的保证金，因此在经营管理上除了有其自身的经济效益目标外，还应具备良好的信誉，以免造成不良的社会效应，而后者也是投资者在资本运作中所面临的最大投资风险。 因此，资本所有者在投资期货公司时，应选择信誉良好、具有先进管理经验的公司。也正是基于以上两点，最终的市场运作结果必将是资源的优化配置以及企业的优胜劣汰。在现代公司治理结构中，对于“一股独大”的问题有着广泛的争论。许多实证分析表明，无论是高度集中还是高度分散的股权结构，均无法实现理想的公司绩效；而只有股权比例呈梯状分布、股权适度分散的结构才是较合理的。尤其是对于像期货经纪公司这类具有广泛社会效应的金融服务企业，各股东之间责、权、利的相互制衡更为重要。因为只有这样的股权结构才能使每个股东的切身利益都与整个公司的命运息息相关，既无人具有绝对支配权，也无人有“搭便车”的激励。 然而，在我国，由于受五千年封建小农经济的侵蚀，不少投资者的小农意识根深蒂固。他们把整合资源的现代股份公司形式，作为扩大自己可支配资金范围的手段，总是力图拥有绝对控股权，从而可以在公司决策中处于支配地位。更有甚者，他们正是看中了期货公司的金融性质，妄图通过投资控股来免受股权约束，违规操作，从中渔利。在对“优质”公司投资无法如愿以偿的情况下，他们只好与“劣质”公司为伍，于是“劣币驱逐良币”的怪现象就产生了。但是，他们违规经营的后果将会殃及整个期货经纪业。在前些年的所谓期货热潮中，双飞龙、新国大等的违规行为差点将中国期货业断送的教训应当时刻铭记在每一个业内人士的心头，引以为戒。 4交易所规则 国际化的期货市场惯例，是西方发达国家经过100多年的探索形成的一套比较成熟的规则。我国从研究期货市场开始，就非常注重学习国际惯例，并结合本国的实际情况进行了创新，其中虽不乏更加进步之举，如计算机竞价，但也有一些与国际惯例相悖的规定，如限仓制和交易编码制。 在治理整顿期间，为了防止大户操纵，交易所出台了限仓制及交易编码制，即限定会员或客户可以持有的某一合约投机头寸的单边最大数额；每个客户在交易所内只能有一个交易编码，当其持仓量超过限定时，交易所将对其头寸超出部分实行强制平仓。然而，正如经济学原理中所讲的，政策往往改变了私人行动的成本和收益，当决策者未能考虑到行为如何由于政策的原因而变化时，他们的政策将会产生意想不到的效果。如此一来，实际上是帮了大户的忙。因为大户可以通过分仓使自己在暗处，中小客户都在明处，一旦有了行情，中小散户因输编码跑道拥挤，无法止损斩仓，成为被吃掉的对象。更要引起重视的是，编码制度违背期货市场分层次控制风险的金字塔构造，交易所直接面对客户，使期货市场的正常运行机制遭到破坏。 另外，限仓制度所导致的“大户借台分仓”直接制约了期货经纪公司的优胜劣汰。因为信誉好的大期货公司吸引来客户后，由于持仓量的限定，不得不将一些仓位转移给其他缺少客源的小公司，这样使得大公司无法进一步壮大发展，而小公司却可坐享其成，安然度日。最终的结果只能是，所有期货经纪公司的规模趋于平均化，谁也长不大；而有限的规模又进一步限制了服务创新。 三、政策建议 1制订符合国际惯例的法规 期货市场是一个把潜在风险明朗化，把细微风险放大化，把综合风险集中化，把未来风险当前化的场所，因此对风险的有效控制是期货市场的重中之重。控制风险的国际惯例是层层控制风险体制，所以应在法规中明确规定建立多级代理制，取消限仓制以及交易编码制，将“金字塔”的市场结构层次细分化，使市场风险在交易成本一定的前提下尽可能地分散。 2必要的政策引导 作为金融服务行业，期货公司应当根据客户的需求，不断扩大服务空间，进行业务创新，突出特色服务，在不同的服务层面进行竞争，共同享用“立体的市场服务体系”这块蛋糕。但要注意政策引导的负面效应，如鼓励创建综合类的期货公司，固然有其积极的一面，但由于前几年期货业的萧条，人才大量流失，如果现在大家一拥而上都通过招募新股东的方式来筹建综合类的大公司，就必然会面临人才短缺的瓶颈。而人力资本是服务行业的关键要素之一，低质的服务有损于广大投资者对期货市场的信心，最后，这种欠周的政策导向反而会成为期货市场发展的羁绊。因此，笔者认为就目前而言，应在业内开展广泛的宣传教育，全面阐述政策目标以及科学理性的目标实现方式、途径，如建立合理的公司治理结构，通过兼并重组或是相互独立的分工协作等等，避免市场盲从。 3交易制度创新 期货市场除了具有套期保值的功效之外，还是一种有效的投资工具；也正是由于有大量投机套利者的存在，才使得期货市场规避风险和发现价格的功能得以充分发挥。因此，有必要在交易制度创新方面进行有益的尝试。如做市商制度，它具有活跃市场、稳定市场的功能，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。国际上像CBOT 、CME、 LIFFE等成熟的期货市场都在实行做市商制度，并取得了显著成效。目前我国期货市场的交易量虽有了恢复性的增长，但就总体而言，其流动性并不好，因此稳步推进做市商等制度创新工作应是当前监管机构的重任之一。 作者：常佳 |
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